【国君通信|云产业链深度】云深亦知处,坐看云起时

（以下内容从国泰君安《【国君通信|云产业链深度】云深亦知处,坐看云起时》研报附件原文摘录）
　　加关注 点击“蓝字”，关注我们 1 C端流量爆发在即，2022年或开启新周期 回顾4G流量爆发周期，先后经历了网络升级、终端普及、杀手级应用涌现三重共振造就4G流量繁荣。我们定义为启动期，应用爆发期和失速期。启动期：2013年末4G牌照发布，4G基站、网络快速铺展，以及4G手机终端陆续上市，带动4G用户数持续增多，流量在2014Q1增长率达40%；应用爆发期：2015年起进入应用爆发期，大量杀手级应用在该阶段上架，如王者荣耀、快手、抖音等都在2016年陆续上架，叠加基站、4G用户占比快速上升，2017年Q1起流量增速再上一台阶，同比增速逐渐突破150%；失速期：2018Q3已经是4G建设末期，4G用户渗透率已经逐渐饱和，加上用户应用使用习惯已经形成，没有新的应用或新载体导致移动流量增速持续下滑； 当前处于下一轮应用爆发的蛰伏期，不仅从规模建设时长，而且流量增速也与2014Q1-2014Q3阶段十分接近。我们认为现在正处于启动期与应用爆发期的起承转合的阶段，预示指标是前面提到的三要素，后续有望迎来C端新一轮流量爆发增长期。 1.1 要素一：网络基础设施升级进程相似 5G进程与4G应用爆发前期可比拟，相似点在建设时长和基站建设占比。现阶段5G网络建设进入规模部署阶段，以网络的广覆盖、超前规划为主，首要覆盖全国的城市、县城和主要城镇，并在2021年下半年开始加大对小基站的建设，加强室内、盲点、热点覆盖。回顾4G时代2014Q1-2014Q3，4G建设开始飞速发展，4G基站数量达到总基站数量25%；而我们预计下半年5G基站也占比4G基站约25%。此外，当前正处于规模建设的第二年，与2014年末2015年初的时间节点十分相似。 1.2 要素二：5G用户渗透超前 5G用户进程比4G启动期更加超前，流量资费下降带动渗透率进一步提升。回顾3G向4G过渡历史，4G用户数量快速上升，带动户均流量快速上升。最新6月数据显示，我们三大运营商5G套餐用户数均已破亿，平均渗透率大约为34%-42%之间，我们认为当前进展相当于2015年中4G用户占比的水平，比2014Q1-Q3启动平台期更加超前。随着流量资费水平在5G进程中继续下降，有望带动5G用户进一步增加。信通院数据表明，截至2020年12月，我国移动流量平均资费水平3.75元/GB，同比降幅达24.8%，流量资费的下降有望带动新用户占比持续提升。 1.3 要素三：元宇宙等新场景亟待爆发 1.3.1. 元宇宙愿景形成预期，2022年或成ARVR催化时点 元宇宙最早是科幻作品《雪崩》中提出的概念，描述了一个始终在线的虚拟世界。虽然目前对元宇宙的定义很多，主流定义，参考Meta(Facebook)在官网上对元宇宙的描述，“这是一个可以进行社交、写作、学习、玩耍的三维空间。”我们认为，人类通信互联网发展的历史，就是将人们不同感官感受逐渐联系、丰富起来的历史。从最早的语音（听觉），到3G、4G时代的图片、视频（视觉），到未来元宇宙真正达成的全沉浸（听觉、视觉、触觉）。每一种人类的感官对应的都是信息，是数据流中的比特，当前，21世纪以来的互联网红利已经逐渐消退，用户数量、在线时长已经接近饱和，亟需一种革命性的方式，全面提高用户的沉浸感。 设备与技术竞赛早已拉开帷幕，内容、设备端生态快速完善。相关生态的布局在“元宇宙”概念被人熟知以前已经开始。例如，2012年谷歌即发布VR眼镜，2013年苹果收购3D感应与动作捕捉公司PrimeSense。直到最近，国内巨头开始动作频频。如腾讯2020年参股Roblox并代理其产品中国区发行，2021年字节收购Pico，Facebook 2021年10月正式改名为Meta，并于最近将Oculus Quest系列改名为Meta Quest系列。可见，在走向全面沉浸的应用、内容、设备布局上，主要互联网、云厂商都正在提速。 作为最贴近元宇宙的应用设备，AR/VR头显设备出货快速提升，2022年或接近2000万台。根据VR陀螺统计，VR头显在2020年出货量为670万台，同比增长72%。而根据最新Digitimes预测，2021年全球AR/VR头显装置有望增加达1140万台，2022年由于苹果、索尼、Oculus新一代重量级产品导入，2022年有望达到1900万台。而从产品端，主要是Facebook旗下的Oculus Quest 1和2销量大涨，价格较为亲民，处于299美元-399美元之间，已经与传统消费电子产品价格相符，加之其在内容侧实行精品战略，有望成为VR产业在消费市场的重要领航员。 VR网络技术与5G技术完好匹配，有望成为流量的新入口。根据VR陀螺对5G 云VR网络接入技术分析，要达到较好的沉浸效果，需要下行带宽达到100Mbps-1Gbps及以上，上行20Mbps-200Mbps水平，而要达到8K/12K/16K或更高的沉浸体验，需要的带宽更高。此外，对于云VR内容的传输和计算，也将带动云端应用服务器、GPU服务器等基础设施的建设，成为云算力的新需求。 1.3.2 联网汽车快速增长，未来有望成新移动数据终端 新能源汽车产销两旺，2021年智能网联乘用车实现高速增长。根据2016年发布的《电动汽车远程服务与管理系统技术规范》，所有电动汽车，包括混合动力汽车、纯电动汽车等均需要进行联网，从而让政府监管平台可以从企业平台获取车辆行驶、充电等运行数据，进行监管和数据分析。2021年上半年，新能源汽车出货同比高速增长，全年出货有望达到260-280万辆，大幅超越市场年初一致预期。受此影响下，CAICV联盟数据表明，2021年智能网联乘用车1-8月销量同比增长66.9%，累计渗透率达到20.9%。 汽车联网数据量迸发，车外通信流量迎来新增量。电动智能时代，各类传感器（摄像头、雷达等）、自动驾驶功能、网联（4G，5G，V2X）、影音娱乐产品、高精地图等，提供了丰富的数据来源和海量数据传输。根据自动驾驶测试车传感器数据，当前雷达、激光雷达、摄像头等每天产生数据约达到3Gb/s-40Gb/s；而根据Morgan Stanley对未来汽车无线流量预测表明，智能汽车每小时产生约40TB的数据，而对外的无线连接每个月可达50-500GB，是当前手机无线连接流量的500倍。 2 B端上云意愿增强，云端持续高景气 2.1 后疫情下流量爆发，全球云景气度持续 后疫情时代，北美和欧洲居家流量持续爆发。根据美国网络和电视联盟(NCTA)的统计，3月份疫情后，宽带提供商上行和下行流量增速显著提升，且一直持续到2021年7月份。2021年3月份一份研究中对具有1500万固网用户的中欧ISP服务商数据分析显示，2020-2021年后网络流量显著高于疫情之前的2018和2019年。 疫情驱使全球企业上云意愿加强。Flexera 2021年的研究报告对来自技术服务（占比19%）、金融服务（19%）、软件硬件（17%）、健康（9%）、零售（6%）、教育（4%）、工业产品（3%）、电信（3%）及其他行业（20%）的全球750个企业进行使用云的调查，主要样本86%来自欧洲和美洲等发达地区。研究发现COVID-19对企业采用云的意愿和上云的规划有积极影响，同时增加了企业B端在云方面支出的意愿。 受C端流量应用与B端上云趋势影响，海外主要互联网厂商营收和CAPEX共振，下半年预期开支需求保持强劲。我们统计了微软、亚马逊、谷歌三家云厂商营业收入趋势，2020年四季度营收增长开始走出疫情爆发的阴霾，实现高速率增长，且该增速在最新的二季度继续提升。从资本开支的角度，最近三个季度海外主要厂商均维持在35%+的高增长通道，我们认为对下半年及2022年资本开支增长应较为乐观。 2.2 我国上云显著提速，政策惠及中长期 我国云计算产业持续景气，云企业用户快速增长。从供给侧看，我国云机房数量2019年达到1786个，同比增速远比传统IDC机房增长更高，两者的整体差距正在缩小。2017年颁布《云计算发展三年行动计划》后，掀起了中小企业积极上云的浪潮，云用户在当年超过IDC用户数量。到2019年，使用云接入服务的用户已经达到280.09万户，未来有望持续提升。 后疫情时代我国私有云与公有云增速明显加快。信通院2021年7月发布的云计算白皮书数据表明，2020年我国公有云市场规模达到1277亿元，同比增长85.2%，显著比2019年同比增速更高；而私有云市场也实现更高增长速率，市场空间达到814亿元。我们认为，2020全球后疫情背景下，与前述全球研究结果一致，上云持续加速。国内厂商产生大量上云需求。 微观层面看，我国企业上云比重仍较低，还有很大上升空间。当前，混合云为代表的多云策略在全球范围内占主流，主要原因是私有云对重要业务数据更有保密等优势，但搭建运维成本较高，适合大型企业；而公有云在成本、建设等方面更有优势，适合中小型企业。但从最终角度，企业成长到一定程度通常需要根据业务的重要性将其分别在不同的云上运营加载，并通过专线等方式进行连接从而搭建混合云。根据Flexera统计，2019年全球企业云混合云策略占比58%，而到了2020年全球企业混合云策略占比达到82%。根据信通院白皮书，我国2018年混合云使用率只有8.1%，而没有使用云计算的企业仍有41.4%，主要是因为部分企业顾虑系统在迁移的稳定性，复杂的多云和混合IT统一管理等技术和可靠性问题。因此，我国企业上云还有很大潜在需求。 宏观层面看，云规模是代表一国数字经济的重要指标，是产业转型的重要方向。近两年，我国各部门陆续推出新基建战略、十四五规划、5G扬帆规划、数据中心发展三年行动计划等政策，有望在后疫情时代形成政策与需求端双重共振，撬动供给侧资本开支持续加码。 2.3 上游指引高景气，全球产业链展望良好 我们选取上游服务器芯片、存储，中游主控板厂商业绩作为行业景气度资本开支的领先预测指标，并整理主要厂商对未来及下半年的业绩展望，发现产业链受益于客户需求从疫情中逐渐恢复，出货情况已经扭转回升，Q3季度Intel、希捷、西部数据、Aspeed芯片收入同比增幅较大，对Q4和2022年展望态度积极良好。 上游BMC芯片厂商预示云计算下游需求增加。信骅（Aspeed）为全球领先的服务器BMC芯片制造商，其BMC芯片收入占其整体营收的近90%。据Gartner数据，2019年Aspeed在全球服务器BMC市场份额约为70%，因此其收入可以较好地反映出云计算下游需求的变化情况，进而对云计算厂商的资本开支起到前瞻性作用。Aspeed月度营收同比增速自2020年11月份开始由负转正，季度营收同比增速从2021Q1起也出现了正增长，因此预示着云计算下游数据中心等需求的回暖。同时从Aspeed季度营收与云计算厂商季度资本开支二者关系来看，云计算厂商季度资本开支的变化与Aspeed季度营收之间存在着一定的滞后性。因此2021年以来Aspeed季度营收增速的转正可能预示着之后云计算厂商资本开支的进一步增加。 上游核心芯片、存储等厂商数据中心业务营收同样展望积极，确认未来高景气度。自2021年以来，Intel、西部数据、希捷硬盘的数据中心业务营收均出现了不同程度的改善，从而可以体现出目前云计算产业景气度较高。尽管Intel数据中心业务由于受到AMD芯片的竞争，在2021年前两个季度仍为负增长，但是可以看到2021Q2降幅已经出现了明显的收窄。而西部数据和希捷硬盘分别在2021Q2和2021Q1实现了数据中心业务季度营收的正增长，扭转疫情爆发以来的颓势，同时2021Q3出现70%+的同比增长率。我们认为随着下游对云、元宇宙、流量等的持续布局，主要厂商数据中心季度营收的改善与较好的营收展望预期可以预示未来云厂商资本开支高增。 下游服务器、主板出货释放有利信号，再次确认云计算向好趋势。全球服务器季度出货量同比增速回正以及主板厂商技嘉季度营收高增长反映行业整体景气度回升。在经历了2020Q3、Q4两个季度的负增长后，全球服务器的季度出货量同比增速在2021Q1回正，反映出云计算需求改善。Dell Oro最新预计显示，到2025年服务器将占数据中心资本支出的近一半，因此服务器出货量对于预测厂商资本开支增长也具有一定的前瞻性。2021Q1全球服务器出货量的增长或预示着未来资本开支的增加。此外，主板厂商技嘉季度收入自2019Q3转正后一直维持较高增速，同时其季度收入增速也与云厂商资本开支相关性较高。因此技嘉月度收入的高增速也可以预示云计算资本开支的增长。 3 技术和格局更迭，关注设备和运营机遇 3.1 交换机：网络基础重构，设备格局迎新机遇 SDN引领网络基础重构，交换机市场打开空间。SDN（Software Defined Network）作为新型网络创新架构，具有开放性、可编程性及转控分离等优点，使软硬件实现解耦。据计世资讯《2020-2021年中国SDN市场发展状况白皮书》预测，中国2021年SDN市场规模可达35.5亿元，至2025年这一数字将增长至120亿元以上。SDN控制器核心实在在于打开软硬件解耦空间，高可靠的性能和较低的成本，为网络部署提供新的可能。根据IDC数据统计，预计2024年我国主要网络设备市场规模将达107.6亿美元，较2017年相比增长49.86%，年均复合增长率为5.95%。从下游应用层面来看， 5G商用促进的网络流量快速增长、云计算及数据中心产业高速发展、数据中心交换速率不断提升等因素，不仅提升了交换机所需的数量，也对交换的数据速率提出了更高的要求。 白牌交换机成本、技术双重优化，“黑盒”向白盒化演进成大势所趋。SDN的全面兴起，推动了白盒交换机的诞生，其相对传统“黑盒”而言，最明显的优点在于开放与解耦。大型数据中心建设需要较多数量的交换机，对交换机产品的兼容性及开放性提出了较高要求。随着云计算市场不断发展，大型及超大型数据中心建设不断加速，在此背景下，白盒交换机市场得到迅猛发展。白盒交换机将硬件与软件分离，下游数据中心客户可选择为交换机安装外部操作系统或在交换机厂商已提供开放式操作系统基础上开发上层应用软件。在市场需求方面，白盒化交换机增长动力充足，原因主要有二：第一，云服务巨头有自建数据中心的趋势，为节省成本降低依赖需要大量白盒交换机，第二，运营商的“云化”转型中将会以软硬件彻底开源和白盒化作为长期目标。 数据交换速率提升催生交换机升级迭代需求。数据中心亟待解决数据中心之间的海量数据高速迁移问题，消除数据中心间的带宽瓶颈，大幅提升数据中心间的带宽利用率等问题。目前，国内主流的数据中心交换机端口速率正在由10G/40G向25G/100G升级演进，根据IDC数据统计，我国25G/100G数据中心交换机的市场规模将由2017年的1.08亿美元增长至2024年25.13亿美元，年均复合增长率高达56.86%。25G/100G数据中心交换机市场国内需求呈现爆发式增长。而白盒交换机通过降低成本，并且方便甲方客户软件分离，提供更多的部署便利，在量具备提升增量的前提下，交换机白盒化将有望迎来加速部署。 国际国内环境生变，行业格局有望迎来再平衡。由于国际环境限制，华为原材料供应受限，有望为市场玩家打开份额提升空间。流量与速率驱动数据中心基建中，作为IaaS建设的重要一环，交换机等网络设备在云计算核心基础建设中成本占比较高（16%），仅次于服务器（69%），云计算产业在流量驱动下将迎来高速发展的同时，基于数据中心和服务器的大规模需求，也可推导出对交换机需求增长带来的市场蓬勃，国内交换机市场则随互联网巨头资本开支增长和交换机产品更新换代而不断创新发展。国内数通市场既有华为、新华三等一线大厂商，也有星网锐捷这些有活力的追赶者。2019年，交换机市场国内占有率前三为华为、紫光、锐捷，在当前华为供应受限、份额控制在一定规模情况下，随云计算市场需求整体总量保持高增长，在交换机领域参与的其他厂商有望受益于潜在的份额提升空间。 5G和云计算建设提速叠加疫情恢复，运营商和云厂商释放ICT建设设备需求，数字通信产品迎来高景气期。重点推荐在运营商云网融合进程中，以及在云厂商客户份额均较高，产业玩家暂时退出而格局优化的星网锐捷。 3.2 光模块：200G/400G高增长，800G、相干成前沿阵地 200G/400G数据中心光模块快速增长。Lightcounting预测全球前五大云厂商200G/400G市场规模将实现快速增长，2022年200G模块市场规模超过6亿美元；400G模块市场规模超过10亿美元，同比2021年将有较大增幅。 400G ZR代表的相干光模块成兵家必争之地之地，国内主要厂商发力奋进。OIF 400ZR项目最早由Juniper，Google，Microsoft和Acacia发起，最早可追溯到2016年，其目标是在推动端口开放下短距离DCI/ ZR模块互操作和标准的一致性。2016-2020年该项目在400ZR上进行了大量的工作和投资，并且在此过程中做出了许多技术决定。2020年3月 OIF 完成400G ZR实施协议并进行发布，这一事件标志着80-120km的相干400G标准进入产品化开发和应用阶段。作为端口开放的推动者，海外Acacia、Finisar、新飞通（Lumentum收购）是相干模块的领导者，国内以数通龙头、光迅、海信等为代表的主要厂商均在近年CIOE等光电展会上发布相关产品。根据新飞通预计，随着400G端口需求的快速增长，相干模块的数量和市场用量有望大幅提升，在未来以DCI、城域相干为主导的80-120km距离将形成较大的市场，该领域是技术难度较大的市场，必须提前布局。根据LC预测，从2021年下半年起，400G ZR/ZR+需求会快速发展，国内厂商有望在该领域占据一席之地。 800G产业链就绪，新代际有望强者恒强。800G模块可适应25.6T或51.2T交换机互联生态，以实现高性能的100G、200G单通道速率。产业供应链角度，2020年3月份，华为便推出了全球首款800G可调光模块，应用于其传输设备产品，随后国内光迅科技、华工正源和数通龙头在2020年下半年陆续推出OSFP、QSFP-DD封装的800G数据中心光模块。在2021年6月6日至6月11日的OFC2021会上，更多的国内外厂家包括新易盛、索尔思、II-VI等推出或演示了多款800G模块，800G配套产业链逐渐完善。另外，主要激光器芯片和DSP芯片供应商变化不大，Lumentum、II-VI等推出可用于800G的100G直调激光器，Maxlinear、Inphi、Broadcom等推出800G的DSP芯片等。而从模组角度，由于研发成本、物料成本、测试仪器支出大幅提升，对大部分中小厂商研发难度较大，新代际下有望仍是传统强者的竞技场。 支持100G Serdes端口交换机芯片出现，800G需求有望加速落地。博通Tomahawk系列交换芯片面向超大规模数据中心客户，是端口速率和交换容量的风向标。继2019年博通推出Tomahawk4芯片以来，一年内已经实现规模量产，得到主要客户认可。而主要竞争对手2020年Innovium也推出了 Teralynx 8 芯片，该芯片具有100 Gb/s SerDes能力，可以支持800G端口，在竞争中也抢占了一些份额。为了巩固自己地位，博通也推出了基于100Gb/s SerDes的Tomahawk 4改进版本，待用户使用成熟后进一步升级到51.2Tb/s容量，并规划在2021年年底或2022年年初进行发布。我们认为，主要商用交换机芯片厂商竞争发力，有望支持800G速率加速落地。知名调研机构Dell‘Oro 在7月更是大胆预计800Gbps的部署速度将快于400Gbps，并在2024年市场规模与400G相近。 光模块及器件、芯片是数据时代基础设施最重要的器件，是兼具高增长和客户壁垒的优质赛道。寻找光模块行业优质标的围绕三条主线：一，海外、数据中心领域份额不断提升；二，数据中心模块应该较为广泛的元件、芯片和器件厂商；三，技术底蕴深厚，在相干、800G、硅光等高速率、高端模块、器件有领先布局的厂商。推荐新易盛，天孚通信，光迅科技，仕佳光子、光库科技，受益标的华工科技、剑桥科技。 3.3 IDC：增长量变蕴含质变，行业供给侧改革继续 量变之中蕴含质变，工业互联网、物联网、AR/VR等新兴行业数据流量激增，字节、快手等内容服务提供商强势崛起。从头部云厂商（亚马逊、微软、谷歌、Facebook、阿里、腾讯、百度）资本开支情况来看，从2019Q1开始，随着数据流量需求回升和库存消化等因素刺激，部分头部云厂商资本开支率先开始复苏，产业气度回暖。2020年，随着新基建的加速推进，作为算力基础设施代表的数据中心产业利好不断,多个云计算厂商陆续宣布加码投入数据中心建设。另外以字节、快手为代表的内容服务提供商和以美团、拼多多为代表的生活服务提供商强势崛起，成为数据中心需求的中坚力量，且大量需求基本集中在一线城市。同时B端工业互联网、物联网、AR/VR等产业将凭借5G网络高速率、高可靠、低时延特性得以快速发展延伸，新兴行业数据流量的激增将刺激数据中心需求。 新基建热潮后并未如预期中大量供给过剩，2020下半年开始政策、能耗、电力趋严导致供给边际收缩，在当前碳中和背景下，预计供给端未来保持有限制的、优质的线性增长。上一轮IDC基建的狂热从2020年下半年开始慢慢冷却，政策、指标也出现了一定程度的收紧，例如对新建、扩建、改建的限制、对PUE要求进一步严格、能耗审批放缓、电力指标的紧张等，避免出现一哄而上、盲目新建的现象。同时由于上半年IDC的热潮，收购标的的价格也出现了一定上行，从而给一线城市核心资源的再获取增加了难度。从ODCC的预测数据以及上海经信委发布的关于加快新建数据中心项目建设和投资进度有关工作的通知可以看出，新基建扩张热潮中真正能够形成有效供给的项目是相对有限的，并未出现之前市场担心的大量供给过剩。在中国2030年前碳达峰的大背景下，预计“十四五”期间，碳达峰压力及目标将分解到具体产业，未来数据中心行业政策、能耗、用地等管控和审批预计会日益严格，供给端的释放是有限的、优质项目优先的。 碳中和背景下政策反复提及数据中心绿色低碳化，看好提前布局的IDC企业和产业链配套相关机会。近期数据中心板块的国家级和省市级的政策比较多， 主要包括2021 年 5 月底发布的《全国一体化大数据中心协同创新体系算力枢纽实施方案》、2021 年 7 月发布的《新型数据中心发展三年行动计划（2021-2023 年）》、2021年8月发布的《北京市数据中心统筹发展实施方案（2021-2023 年）》，总结下来这些政策大概三个特征，一是东数西算、集约化布局，二是提升存量数据中心的利用效率，三是多次强调绿色化低碳化、严格限制PUE。 好提前布局碳中和的数据中心运营商，行业强者愈强效应凸显。目前数据中心实现碳中和主要有两条路径，一个是直接使用清洁能源，二是通过碳交易市场或者绿色电力交易市场来抵扣，从而实现0碳排放。我们主要看好两类标的，一类是规模扩张顺利、上架顺利，且在绿色低碳化有一定布局的公司，推荐奥飞数据、宝信软件等；一类是产业链上游做温控、制冷、储能的配套厂商，受益标的为英维克等。 4 流量周期开启成长，云产业链亟待价值重估 4.1 流量周期即将来袭，三大要素开启成长 通过复盘，我们认为国内流量景气周期就是云下游资本开支景气周期，也意味着云产业上游所面对的行业增速。通过对2015-2021年国内主要厂商资本开支增速分析，得出2个主要结论：1）平稳期显现周期波动。如2015Q1-2017Q1,2020Q1-2021Q2，我们发现BAT资本开支同比增速yoy处于动态波动，类似正弦曲线函数，由于增速是资本开支绝对量的一阶导，实际资本开支存在围绕一定增长中枢周期波动的特征；2）高增长期与失速期呈现高度同步性。2017Q2-2018Q3增速快速上升，2018Q3-2019Q4失速，BAT资本开支也呈现快速上升和下降态势。为此，开启流量爆发增长周期，国内、包括全球云厂商资本开支都有望保持较高的增速，给行业带来高景气。 我们认为当前处于下一轮景气周期的蛰伏期，前述云产业板块、标的至少有三个发展变化。 一是云高景气周期存在且即将到来。每一轮移动技术、移动终端革新，都将迎来流量快速增长。5G时代的汽车自动驾驶、AR/VR头显眼镜、5G手机，乃至万物互联，都将带动流量爆发式增长，因此流量景气周期在人们预期中存在将渐趋肯定。而B端云需求，如疫情后企业上云趋势变强，下游云玩家格局多元化，都为基础设施投入需求增加奠定良好基础。我们认为2022-2023年有望迎来云产业高景气周期。 二是云景气周期有望大大延长。云景气可以从C端流量和B端上云需求分解，C端流量景气周期在4G时代大约持续了2年，而经过前面复盘，我们认为在网联汽车、ARVR到更加宽广时间维度的虚拟元宇宙建设，在5G时代C端流量景气周期将大大延长。B端上云趋势延续，疫情后催化国内云计算需求高速增长，2020年公有云增速已经达到85%，超越流量增长的平均速度，B端云需求高景气已经来临。 三是云产业标的受益路径明晰。制造侧国内交换机厂商受益于交换速率提升、白盒化及产业供应格局变革；光模块、器件、芯片领域持续受益于国内厂商200G/400G市占率不断提升，高端器件、芯片逐渐国产替代、自给，以及下一代800G、硅光、相干等模块研发门槛提高，行业格局和市场规模会不断扩大。另外更高容量交换芯片、主要厂商ARVR等新品推出催化时点较为明确，空间、格局、技术路径明晰；运营侧IDC产业链业务增长能力强，碳中和背景下供给侧有望优质增长，供给格局持续优化。 4.2 投资建议与盈利预测 交换机板块：5G和云计算建设提速叠加疫情恢复，运营商和云厂商释放ICT建设设备需求，数字通信产品迎来高景气期。重点推荐在运营商云网融合进程中，以及在云厂商客户份额均较高，产业玩家暂时退出而格局优化的星网锐捷。 光模块及器件、芯片：数据时代基础设施最重要的器件，是兼具高增长和较高客户壁垒的优质赛道。寻找光模块行业优质标的围绕三条主线：一，海外、数据中心领域份额不断提升；二，数据中心模块应该较为广泛的元件、芯片和器件厂商；三，技术底蕴深厚，在相干、800G、硅光等高速率、高端模块、器件有领先布局的厂商。推荐新易盛，天孚通信，光迅科技，仕佳光子、光库科技，受益标的华工科技、剑桥科技、太辰光。 数据中心板块：看好提前布局碳中和的数据中心运营商，行业强者愈强效应凸显。目前数据中心实现碳中和主要有两条路径，一个是直接使用清洁能源，二是通过碳交易市场或者绿色电力交易市场来抵扣，从而实现0碳排放。我们主要看好两类标的，一类是规模扩张顺利、上架顺利，且在绿色低碳化有一定布局的公司，推荐奥飞数据、宝信软件等；一类是产业链上游做温控、制冷、储能的配套厂商，受益标的为英维克等。 5 风险提示 C端流量景气周期不确定性：流量爆发依赖5G基站基础设施完善、终端如ARVR、网联汽车普及等要素，要素进展不及预期都可能使景气周期来临具有不确定性。 B端上云需求放缓：疫情期间IT设备成本可能成为运营成本拖累，从而使得大量上云需求增加。后疫情时代上云需求有可能随着疫情的缓解从而人们对上云需求延缓。 下游云厂商投入不及预期。当前运营商、主要云厂商投入框架较为清晰，但实施步骤可能存在不确定性，短期存在投入不及预期的风险。 本报告摘自已外发报告：《云产业链深度报告：云深亦知处，坐看云起时》。 成果回顾 （下拉获取更多） 1.通信行业周观点 2021.11.21 欧盟对光缆实施反倾销，光器件厂商或将走出拐点 2021.11.14 “十四五”智能电网投资高增，中国电信部署视联网络 2021.11.07 能源革命浪潮下通信企业机会梳理 2021.10.31 三季报简评：需求亟待新复苏，压力后大浪淘沙 2021.10.24 运营商业绩持续企稳，关注中端制造边际变化 2021.10.17 中兴盈利能力提升，关注中端制造的企稳机会 2021.10.10 基本面边际向好，四季度更乐观 2021.09.26 基本面趋好，缓和环境带来板块机会 2021.09.19 光通信从小年切入大年，关注三方面的变化 2021.09.12 光纤光缆拐点将至，关注光博会行情 2021.09.05 看好四季度机会，把握不同生命周期两大方向 2021.08.29 运营商发力云计算，光模块企业业绩分化 2021.08.22 中移动回A启动，星链规模提升至3万颗卫星 2021.08.15 运营商中报业绩创新高，新代际三个方向布局 2021.08.08 中国电信A股9日发行，华为追求有质量地发展 2021.08.01 业绩估值处于上升趋势，三个方向布局 2021.07.25 中国电信回A获批，通信下半年三条主线布局 2021.07.18 中国电信回A迫近，5G应用扬帆提速 2021.07.11 ICT基建景气度上行，降准支持企业加速扩张 2021.07.04 5G模组规海外研究 2021.1.28 产品矩阵持续扩充，2021业绩可期 2021.1.27万国数据：兵马未动粮草先行，高性能数据中心开发先行者——海外IDC系列研究之一 2020.11.07 2020Q3北美云厂商业绩专题：云业务同比两位数增长，Capex同比环比两位数稳健2020.11.07 Microsoft：业绩超预期，Azure营收增长48% 版权所有，未经许可禁止转载或传播。 联系方式 重要声明 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 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